假说3：外资机构投资者持股比例与上市银行现金股利分配负相关。

　　三、研究设计

　　（一）变量定义及样本选择

　　本文选择股利收益率和股利分配力度指标来考察我国上市银行股利分配政策的影响因素。股利收益率定义为现金股利与股利分配预案公告日股价之比，股利分配力度为每股现金股利与每股收益之比。

　　主要解释变量为行业管制、银行的业务转型和外资持股比例，并选择规模、投资机会、未预期盈余、内部人持股、盈余波动性、资产负债率、存贷比、负债成本和净资产收益率作为控制变量。根据以往研究文献，银行规模越大，银行支付现金股利越少；未来投资机会越多，融资需求越高；内部人持股比例越高，越能缓解代理问题；盈余波动性越大，收益不确定性越高；根据《商业银行法》（1995年颁布）规定，存贷比不应高于标准75%，当银行支付现金股利时，现金持有量将减少，资产流动性有所降低，应对客户取款的压力增加；负债率和负债成本越高，风险越大且需要更多现金流量，因此股利支付越少。具体变量定义见表1。

　　本文选取2000—2012年沪、深两市上市银行为研究样本，共122个观测值，因控制变量未预期盈余（AE）指标的计算需用到下一年数据，实际有效样本区间为2000—2011年，共105个观测值。数据来自万德（Wind）数据库，并以深圳国泰安数据库（CSMAR）为补充。

　　（二）模型构建

　　由于银行普遍支付现金股利且现金股利支付不存在小于零的情形，是一种受限（censoring）或下截尾（left-truncation）因变量，采用Logit模型和线性回归模型不能得到有效的估计，应采用Tobit模型。具体模型如下：

　　四、实证分析

　　（一）描述性统计及相关性检验

　　表2是各变量的描述性统计结果。现金股利收益率和分配力度均值分别为0.02和0.25，行际间的极差分别为0.05和0.8，资本充足率（CAR）均值为11.68，即上市银行的资本充足率平均达到11.68%，业务转型变量（FR）均值为0.09，行际间的极差为0.21，外资持股比例（FRGHLD）均值为0.04，行际间的极差为0.2，显示出上市银行明显的股利分配特征。

　　从表3相关系数矩阵中可以看出，银行规模（SIZE）和业务转型（FR）指标之间，银行杠杆（LEV）和资本充足率（CAR）之间存在较强的相关性，在回归模型中需进行调整。股利收益率和股利支付力度之间存在显著正相关关系，Pearson和Spearman相关系数分别为0.51和0.63，主要解释变量中，资本充足率与之显著正相关，业务转型指标与股利收益（PY）显著正相关，外资持股比例（FRGHLD）与股利收益（PY）显著负相关。控制变量中，投资机会（TQ）与股利收益（PY）显著负相关，规模变量（SIZE）与股利收益（PY）显著正相关，而未预期盈余（AE）、内部人持股比例（IO）、盈余的波动性（ESD）、负债成本率（CL）尽管相关系数符号与预期一致，但并不具备显著性，初步验证了假说的结果。

　　（二）实证结果

　　表4回归结果基本验证了假说。首先，作为受到管制较多的银行业，衡量管制因素的资本充足率（CAR）与银行现金股利政策显著正相关，资本充足率较高表明银行抵御风险更强，且对内部融资的依赖性较低，因此派发的现金股利会比较多。其次，银行的业务转型程度，即手续费及佣金净收入占比（FR）的估计系数显著为正，银行通过开展中间业务保持良好的盈利能力，因此发放更多的现金股利。最后，外资持股比例（FRGHLD）与银行现金股利发放显著负相关，表明外资的机构投资者对于上市银行现金分红具有监督作用，表明外资机构投资者可能更注重价值投资，倾向于银行的长期业绩提升（这也从TQ和ROE的估计系数为负得到间接证明）。

　　模型中上期股利支付与本期股利支付显著正相关，表明银行现金股利支付存在一定的粘性；股利分配与未预期盈余无显著相关性，表明股利分配并不具备信号作用；负债率和规模与股利分配存在正相关性，表明银行通过规模扩张来增加盈利。

　　五、研究结论

　　本文采用Tobit模型，对我国16家上市银行2000—2011年的现金股利分配进行了实证分析。研究结果表明，银行的现金股利分配力度与其资本充足率、业务转型程度显著正相关，与外资持股比例显著负相关，表明银行在制定现金股利分配政策时更多考虑其风险管理能力，且受到行业管制的影响；由于与外资战略投资者存在利益分歧，影响了现金股利支付。

　　我国上市银行并没有体现出盈利越多、分红越多的特点，发放股利对未来盈余的信号作用较弱，盈余波动性也较少影响现金股利的支付，内部人持股比例与现金股利支付无关，这些特征都表明由于政府的高度管制限制了上市银行选择市场经济个体行为的空间，导致银行的激励结构与经营绩效关系扭曲。因此，如何厘清银行经营的政策需求与市场化需求，仍是我国金融市场改革亟需解决的问题。

 

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